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UG环球:《穿越周期:人民币汇率改良与人民币国际化》序

日期:2020-07-11 浏览:

此文源自微信公家号“张明宏观金融研究” 2020年4月30日

  人民币汇率制度的演进

——《穿越周期:人民币汇率改良与人民币国际化》序

  余永定

  1994年,中国乐成举办汇改,成立了单一汇率下有打点的浮动汇率制度。人民币汇率处于迟钝小幅上升状态。亚洲金融危机发作后,由于羊群效应导致的成本外流,人民币呈现贬值压力。为了不变金融市场,中国当局执行了事实上钉住美元的汇率政策。2002年,中国经济强劲回升,商业和成本项目双顺差大量增加,人民币呈现升值压力。为了抑制汇率升值,央行大力大举过问外汇市场,外汇储蓄由2001年年底的2122亿美元增加到2002年年底的2864亿美元。2003年,中国继承保持双顺差,升值压力进一步上升。国际上要求人民币升值的呼声日渐高涨。“人民币升值照旧不升值?”,这在2003年至2005年期间成为其时经济学界最具争议性的政策问题

  阻挡人民币升值的主要论点是,中海外贸企业的盈利程度都很低,平均利润率大抵只有2%阁下,假如让人民币小幅升值,大批外贸企业就会破产。而当局其时担忧:一旦答允人民币升值,出口增速将会下降,进而导致2002年开始的经济苏醒夭折。于是,人民币同美元脱钩并走向升值的问题被临时弃捐。

  2005年7月21日,中国人民银行公布放弃钉住美元,实行参考一篮子钱币的打点浮动汇率制度。从此,人民币对美元汇率便开始了一个长达10年阁下的一连、迟钝升值进程。

  汇率低估缓和慢升值一方面使中国得以维持强大的出口竞争力,另一方面则吸引了相当数量的热钱涌入。中国的常常项目顺差和成本项目顺差一连增加。而双顺差又转化为中海外汇储蓄的一连增加。

  2008年9月15日,美国雷曼兄弟公司溘然倒闭,美国金融、经济危机急剧恶化。2009年3月13日,时任国务院总理温家宝在答复美国记者提问时指出,“我们把巨额资金借给美国,虽然体贴我们资产的安全。说句诚恳话,我确实有些担忧。因而我想通过你再次重申,要求美国保持信用,信守理睬,担保中国资产的安全。”

  事实上,自2002年2月至次贷危机发作前,美元呈现了所谓的“计谋性贬值”,美元指数一路下跌。2009年头,美国经济学家克鲁格曼在纽约时报上颁发了一篇题为“中国的美元陷阱”的文章。文章指出,中国获得了2万亿美元外汇储蓄,酿成了财务部券(T- bills)共和国,中国率领人仿佛一觉醒来,溘然发明他们有贫苦了。固然他们此刻对财务部券的低收益好像仍不太在乎,但他们显然担忧美元贬值将给中国带来庞大的成本损失,因为中海外储的70%是美元资产。减持美元资产势在必行,但有一个障碍,这就是中国持有的美元太多,假如中国抛售美元,就一定导致美元贬值,并进而造成中国率领人所担忧的成本损失。正如凯恩斯所说,“当你欠银行1万镑时,你受银行的摆布。当你欠银行100万英镑时,银行将受你摆布”。

  2009年3月23日,时任中国人民银行行长周小川指出,“此次金融危机的发作并在全球范畴内迅速伸张,反应出当前国际钱币体系的内涵缺陷和系统性风险”。他提出,“将成员国以现有储蓄钱币积聚的储蓄会合打点,设定以SDR计值的基金单元,答允各投资者利用现有储蓄钱币自由认购,需要时再赎回所需的储蓄钱币”。事实上,早在1980年,美联储就推出过所谓的替代帐户(substitution account)。外国持有者可将国别钱币(主要是美元)计价的储蓄资产转化为以SDR计价的储蓄资产并存入替代帐户,在今后可按照需要再将SDR储蓄资产转换为国别钱币计价的储蓄资产。在美元贬值压力严重的时候,替代帐户可以使美元储蓄资产持有者淘汰损失,从而减轻美元储蓄资产持有者抛售美元资产的压力。

  大概同用SDR代替美元充当国际储蓄钱币的主张受到冷遇有关,从2009年起,中国人民银行开始敦促人民币国际化历程。然而,本币国际化对任何国度来说都是一把双刃剑。世界上很少有国度把本币国际化作为一项政策加以推进。德国始终回避马克国际化。日本一度想推进日元国际化,但很快弃捐了这一政策。

  2009年7月,跨境商业人民币结算试点正式启动。从此人民币入口结算和香港人民币存款额迅速增长。学界对人民币国际化历程普遍十分乐观。一些人预测,在此后两年香港人民币存款将高出3万亿元人民币。

  为了敦促人民币国际化,使人民币成为国际储蓄钱币,中国必需办理如作甚人民币资产的潜在持有者提供人民币的问题。美国事通过维持常常项目逆差为世界提供美元的。中国事个常常项目顺差国,假如但愿通过入口结算为非住民提供人民币,中国就不得不增加本身持有的美元资产。在这种情况下,美元作为国际储蓄钱币的职位,不单不会因人民币国际化而减弱,反而会获得增强。假如人民币国际化的目标之一是减弱美元的霸权职位、淘汰由于持有美元资产而蒙受损失,靠入口结算为外洋提供人民币显然是背道而驰。更况且,我们在敦促人民币结算的同时,并未相应敦促人民币计价。显然,其时非住民之所以愿意接管人民币结算,持有人民币资产(中国的欠债),是因为人民币处于升值通道,一旦人民币升值预期消失,非住民很大概就会抛售他们持有的人民币资产。人民币国际化历程的演进也证实了这种揣度。